• 經濟雙循環,乳業新階段——2020乳業產業研究報告

    時間:2021年04月14日    信息來源:證券日報 【字體:

      主要觀點:高階化和差異化趨勢更明顯
      ■乳業從需求和競爭兩方面均進入新階段,集中度仍在提升。需求方面,疫情加速教育消費者,提升了剛性需求比例,飲奶習慣得到加強和保持,高線城市消費升級延續,巴氏奶等各主要品類升級態勢明顯,高階化既是對產品價值的深度挖掘,也是順應居民消費品質提升,由此亦帶來相對較為穩定的增量;低線城市和縣鄉市場滲透率提升,消費習慣養成和消費頻次提升仍是最近幾年以及未來中長期乳業增長的重要支撐。以液體奶為核心的競爭層面,“2(伊利蒙牛)+2(光明三元新乳業)+n”格局向“1(伊利)+1(蒙牛)+3(新乳業光明君樂寶)+n”轉變,雙寡頭格局因蒙牛出售君樂寶后營收規模差距拉大而發生變化,競爭更趨差異化,例如蒙牛公開戰略上尋求在低溫奶、奶粉、奶酪以及國際化方面更快的突破。由于奶牛存欄數走低,2018年Q2以來原奶價格總體緩慢上行,規;a和單產提升使得原奶供需保持緊平衡,疫情過后需求提振將使得原奶繼續保持緊平衡,并且加劇龍頭企業上游投入,未來長保質期(超巴技術)低溫奶將成為原奶消耗重要增量。
      ■乳制品規模持續增長,飲用奶消費占比最高,高階乳品前景看好,主要龍頭的產品策略有所差異。2019年我國乳制品銷售額4,179億元,同比增5.5%,過去10年復合增速9.2%。消費結構當中飲用奶占主導,還原原奶口徑,2018年銷量占比63.3%,其次酸奶、芝士,占比34.8%、1.8%,過去10年飲用奶、酸奶、芝士銷量復合增速3.1%、13.0%、18.3%,酸奶、芝士的占比明顯提升,飲用奶銷量占比下降,消費結構朝向均衡方向。驅動因素:1)城鎮化:2018年我國城鎮居民人均奶類消費量16.53千克,是農村居民的2.4倍,縣鄉市場乳制品消費量提升空間大;2)消費升級帶來的產品結構升級:隨著經濟增長居民消費水平提升,消費者需求趨向個性化、多樣化,滿足更好品質更高營養需求、以及其他細分需求的乳制品取得更高增速;3)高階乳品均衡發展的條件更加成熟:例如奶酪、黃油等消費量增加。
      ■細分賽道各有強者,龍頭綜合競爭力優。常溫液態奶競爭格局穩固,龍頭市占率持續提升。2019年常溫白奶規模約975億元,同比增5.4%,規模在乳制品行業中占比最大,但是增速相對較低。常溫液態奶比拼的是渠道力、品牌力,以及上游奶源掌控力,龍頭企業相較于區域性乳企而言,有更強的渠道廣度和深度,以及更強的市場投入,擁有壓倒性優勢,近年乳業兩強的市占率持續提升,在今年疫情后提升明顯。常溫酸奶情形類似于常溫白奶。低溫酸奶相較于常溫白奶有更多差異化和高端化空間:1)酸奶的菌種存在差異性,決定了滿足功能性需求的差異,例如消化、美容、減肥等;2)通過消費場景、口味、品質打造差異化。近幾年低溫酸奶新品牌層出不窮,例如簡愛、卡士等,受益于社會冷鏈設施的完善,近年行業銷量保持較快增速,行業綜合排名前三乳企的低溫酸奶份額亦保持領先。巴氏奶符合消費趨勢,增長穩健,前景看好。受益于消費者乳品認知和健康意識加強、社會冷鏈設施完善、國內和國際大型乳企的消費者教育,巴氏奶近幾年規模加速,2019年巴氏奶規模343億元,同比增11.6%,仍處成長期。巴氏奶對供應鏈要求極高、近距離牧場資源稀缺,構筑較高的進入壁壘,區域巴氏奶競爭格局優于常溫白奶與低溫酸奶。奶酪位于乳業消費金字塔的頂端,國內消費基礎已具備。奶酪營養附加值高,位于乳品營養價值鏈頂端,也位于乳品消費金字塔頂端。國內乳制品消費總量增速放緩,結構升級成為乳品發展主旋律,奶酪消費前景看好。2019年我國奶酪市場規模(零售額口徑)達72.05億元,同比增24.0%,目前奶酪消費在餐飲端已經穩步滲透,零售端產品形態日趨豐富,隨著兒童奶酪的培育成熟,零售渠道下沉加快,奶酪整體消費有加快態勢。零售奶酪方面領導品牌有百吉福、妙可藍多等,伊利股份等加快布局。
      ■乳業生態多樣化長期存在,雙循環背景下更重視國內消費市場的深度挖掘。伊利股份:競爭優勢在于管理、渠道、上游資源和規模經濟;2020年初的疫情以來,伊利搶占渠道資源,實現市占率持續提升,長期看點在于產品結構升級、渠道下沉、以及多元化和全球化;光明乳業:巴氏奶龍頭,供應鏈護城河深厚,有望保持高于巴氏奶行業的增長,同時隨著區域精耕,凈利率也有提升空間;新乳業:管理水平優異,并購整合能力極強,通過資源整合、管理輸出提升盈利能力。前期收購的資產正跨越盈虧平衡點,利潤釋放彈性大;妙可藍多:奶酪行業具備藍海屬性,公司先發優勢明顯。
      ■風險提示:原奶上行周期成本上壓力加大;兩強價格/促銷競爭有周期性加劇的風險;高階品類擴張成長不及預期;巴氏奶有競爭加劇可能風險;常溫酸奶增長嚴重放緩風險。




     

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